Continuarán las turbulencias en el mercado financiero?

Por: Ing. Diego Rebissoni (creador de www.leiod.com.ar)

En el afán de responder a la pregunta que me han realizado en reiteradas oportunidades en las últimas semanas, sobre las turbulencias en mercado americano, en este artículo trataré de brindar herramientas para comprender si los operadores de derivados del NYSE descuentan mayores turbulencias o una periodo de estabilidad para los tiempos venideros.

Quien no se ha hecho alguna de las siguientes preguntas después del Octubre negro,
-Podrá repetirse una crisis semejante en el corto plazo?
-Ya paso lo peor de la crisis o puede haber una segunda vuelta?
-Los precios van a estabilizarse o seguirán sufriendo variaciones significativas?

Un primer concepto en cual nos debemos detener es la volatilidad, este término es una medida representativa de las variaciones de precio de un activo y por lo tanto del riesgo asociado. Tomando como ejemplo el Citigroup Inc.(Sigla C), y de manera simplificada, si ha sufrido variaciones porcentuales en el los últimos 4 días de +5%; -4%; +10%;-6%, el citi ha sido mucho más volátil o más riesgoso frente a otra acción que sus variaciones han sido, +1%; -2%; +2%;-3%. Cabe aclarar que esta medida, cuantifica las variaciones, sean positivas o negativas y no nos detendremos en su metodología de cálculo sino en su concepto.

A continuación mostramos la evolución de la volatilidad para dos activos que han concentrado un gran volumen de operaciones en los últimos meses y observaremos claramente como estos valores se disparan en la crisis y todavía mantienen valores elevados. Los ejemplos son el Citigroup Inc.(Sigla C) y un fondo negociable o ETF, representativo del barril de petróleo (United States Oil Fund LP Sigla: USO)




Se observa claramente en ambos gráficos que la volatilidad alcanza sus máximos en el periodo Octubre-Diciembre de 2008 y que los mismos triplican, por lo menos, los valores del 2007. La gran pregunta es como continuará esta historia? Si bien quien escribirá esta historia será el mercado y sólo con el pasar de los días sabremos como continúa, vamos a utilizar una técnica ampliamente difundida en el mercado de opciones para evaluar una posible tendencia.

Nuestra técnica se base en el modelo de Black & Sholes, quienes ganaron en 1997 el premio novel en economía por elaborar una fórmula para valuar opciones financieras. La opciones financieras, para quienes no han oído hablar de ellas, son un derecho para adquirir/vender acciones a un determinado precio hasta un determinado momento, pero para adquirir ese derecho se debe pagar una prima. Ambos economistas elaboraron una formula para determinar un valor justo de esa prima y unos de los factores claves para su determinación es la volatilidad de la acción.

Para nuestra estimación utilizaremos la volatilidad implícita para los próximos vencimientos de opciones financieras, esto es, deducir que volatilidad cumple con la formula de Black & Sholes para los precios de primas operados en el mercado el 26 de Diciembre de 2008. Se muestran a continuación los resultados de las evaluaciones.


El gráfico del ETF USO, muestra valores de volatilidades por encima del promedio de la crisis para el corto plazo pero levemente por debajo para mayores duraciones. En el caso del Citibank, los resultados son muy distintos, la volatilidad implícita de Black & Sholes está muy por debajo de los valores promedio de Oct-Nov-Dic (“como si el mercado de derivados cree que la volatilidad descenderá fuertemente o no acepta valuar con esa volatilidad tan alta”). Un dato llamativo es que para ambos casos la volatilidad en el largo plazo se ubican en valores similares (70%-80%), que representan aproximadamente 3 veces los valores del 2007.

En resumen, el mercado de derivados u opciones financieras evalúa para el largo plazo, según la técnica de Black & Sholes, que las volatilidades se mantendrán muy altas con respecto al 2007 pero por debajo de los promedios observados en la época de pánico en los mercado mundiales.

La volatilidad descontada por el mercado de opciones en el NYSE

Por: Ing. Diego Rebissoni (creador de www.leiod.com.ar)

A continuación analizaré la volatilidad esperada por el mercado de opciones en el ámbito del NYSE, para los próximos meses. El mecanismo utilizado para su determinación, consiste en calcular volatilidad implícita operada en el mercado de opciones para diferentes activos subyacentes y vencimientos a través del método de valuación de Black & Sholes. Se trata de un método ampliamente utilizado y difundido en el mundo de los derivados financieros.

Este método de valuación considera variables como el precio de la acción, el precio de ejercicio, la volatilidad esperada del activo subyacente, la fecha de vencimiento, los dividendos y la tasa libre de riesgo para el cálculo del precio de la opción. Para nuestro ejemplo, la metodología consiste en buscar qué volatilidad de la acción cumple con el precio operado en el mercado y así inferir las volatilidades que esperan para adelante los formadores de precios en el mercado de opciones.

Entre las acciones o ETF elegidos, buscamos acciones que tengan derivados con buena liquidez y todas las evaluaciones fueron realizadas para opciones de compra “In the Money”, sin considerar posible pago de dividendos.

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En el primer análisis realizado se muestra la volatilidad histórica del SPDR S&P 500 ETF (Sigla: SPY, ETF representativo del Estándar & Poors 500) y la volatilidad implícita para los próximos 6 vencimientos.

En el primer gráfico se muestra la evolución de la volatilidad calculada del SPY, considerando el desvió de 20 ruedas entre los precios de cierre. La misma se ubica en valores cercanos al 75%, muy superiores a las volatilidades medias históricas del año 2007.
En el segundo gráfico, se observa que la volatilidad esperada por las operaciones con opciones sobre el SPY, ronda el 70% anual para el corto plazo, en línea con la volatilidad actual. Para fechas de ejercicio mayores a 100 días la volatilidad desciende fuertemente, ubicándose en valores cercanos al 43%.

Realizando el mismo análisis para las acciones-opciones del Citigroup Inc.(Sigla C) observamos resultados diferentes.

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Para el corto plazo, la volatilidad implícita se ubica en el orden de 140% para los próximos 3 vencimientos (Nov-Dic-Ene) mientras que volatilidad histórica del activo se encuentra cercana al 110%. Según la técnica propuesta, en el corto plazo, el mercado de opciones espera volatilidades superiores para el caso del Citigroup. Aumentando los plazos, las opciones reflejan volatilidades esperadas menores a las de corto plazo pero que triplican los valores históricos del 2007.

En resumen, el mercado de derivados evalúa, según la técnica de Black & Sholes, que las volatilidades se mantendrán en los valores actuales para el corto plazo, reduciéndose para períodos de mayor duración pero ubicándose en valores significativamente mayores a los experimentados en los años previos a la crisis financiera actual.